以下为其演讲实录： 

实际上想说的事情更想从技术层面上做一些具体的探讨。我们一直在国外做常规基金和对冲基金，我只是想借这个机会澄清一些基本的概念，在看来，公募基金应该在私募基金的基础上发展起来的，但由于我们国家经济、市场和制度各方面的原因，我们国家采取的方式是先发展公募基金，然后让私募基金网开一面，看它们怎么发展。所以，公募基金在我们国家是一个受到特别偏好、优惠待遇的市场部分，这部分已经发展得很好。 

我们说到对冲基金，它为什么对冲？用什么来对冲？实际上在对冲的含义上，对冲一般来说只要你去做空，基本上你这个基金就可以称为对冲的基金，对冲基金只是私募基金当中非常少的一个部分，在我们过去的基金管理当中，大概90％以上的基金是常规的私募基金，社保、企业年金等各种各样的大机构做各种类型、各种风格的基金，这是一类常规基金。这些年特别是最近十几年的时间里，因为市场经济的发展，全球经济一体化，在很多方面经济会一直成长下去吗？其实未必，有时候周期会变得非常复杂，而且经济衰退的过程会变得非常长。最典型的一个例子就是日本泡沫经济以后发生了重大的变化。 

因此，大家就想出一个新的办法来，说我能不能用做空的机制去回避市场上的风险，换句话说说得大一点就是市场的系统风险可以回避吗？我们的回答是肯定的：是可以回避的。从前一些基本结论是不正确的，说不可以回避的，但我们可以肯定回答，是可以回避的，关键是你的手段够不够，有没有相应的投资产品，有没有相应的投资基础设施，有没有相应的团队和手段。 

今天从技术层面来说，主要讲做空机制与机构市场这一块，我们不做特别小的顾客，我们不面对散户，我们的目标非常明确，就是做私募基金，而且堂堂正正地做私募基金，为我们国家的机构客户、富裕人士服务，使他们能够更多地获得金融和财富方面的自由。 

我们说到金融过程与实业过程最基本的区别是什么？我们将一般的常规私募基金和对冲基金在进行挑选的时候，我今天把这个题目定位得稍微精彩一点，想把它定位在对冲基金这一块上。我们在讨论金融过程和实业过程最大区别的时候非常明确，这个区别是风险的控制过程，或者是风险的对冲过程，在这个过程中，可以做到金融过程比实业过程风险小得多，回报大得多。 

我们讲到风险的对冲，用什么来对冲？我们需要一个完善的市场结构，我们基本上指的是期货、期权、融券等等一系列的东西。有了这些融资工具以后，就出现刚才杨丹先生讲的局面，是投资战略的多样化，增加了投资的机会，能够规避更多的风险，降低交易的成本，因而使得机构投资者走向技能化。我们目前正在开展市场活动，但市场上有非常多的人在忽悠投资者，忽悠的技能非常高，我们国家市场发展的过程一定是向一个技能化和机构化的方向发展，这是毫无疑问的。 

首先我们要抓住机会，控制风险，使得我们的整体产品能够保持对市场的中性特征，我们叫市场中性基金，或者叫市场中性战略。它最大的特点是能够规避市场的方向性，换句话说是我们要回避掉系统风险，这是我们要做的事情。 

这个基金通常是这样做的，在持多的同时去持空，持多我可以买一组股票，持空可以卖股票，总而言之，要像天平一样，买有魅力的资产，这叫做多，同时卖没有魅力的资产，这叫做空。你怎么能保证规避掉系统的风险呢？我们给了一个最简单的例子，一个是你做金额上的匹配，一个是做β的匹配。这样做的目的是什么？这样做的目的是在寻求市场的各种机会，有是单边市场的机会，有的是多个市场的机会，有的是一个市场里面的综合机会。它给出的回报率要远远超出资金业绩的回报率，它最能体现的是一个基金经理或者一个基金经理团队辨认有魅力的资产，同时辨认没有魅力的资产，这非常重要。辨认有魅力资产的同时，辨认没有魅力的资产，这两个能力标志着一个基金经理在综合判断一个经济活动当中一个资产是好还是坏的最根本的能力，我们说这是一个基金经理依赖自己创造附加价值的能力来追求回报的、最纯正、最纯粹的方法。 

这是一个指数期货做市场中性战略的对冲基金例子。多投资组合的回报率有一个对市场超出回报率的情况。我们怎么做中性？其实也很简单，我们认为它的回报率和市场回报率是线性关系，我们保证投资组合总的回报率以做多本身的α超出市场的回报率，这里一定要保证α是正的，这时候就能够保证做到追加附加价值，为什么？因为这个价值绝对有回报率，不管市场怎么样，你都可以做到正的，这样的话你就克服了市场的系统风险，这是我们做的第一个对冲基金投资战略的例子。 

第二个对冲基金例子，也是做多和做空，也是用卖空机制，我们把这个战略同刚才的战略稍微做一点区别。实际上我做了两个天平，一个是做多的，你多买一点好的股票，少卖一点儿坏的股票，或者反过来做。这两种方法不管是做多还是做空，都是为了实现同一个买卖机制，就是买低卖高的方法。这样一来的话，你就可以寻求同一个市场内部或者多个市场里面存在的机会，同时持有一个多和空。但是这个多和空可以根据具体的情况来调整它的比例。 

当然，它的目标也是在取得胜出现金业绩的投资战略，我们也把它称之为一种总回报率战略，自然它肯定是要利用基金经理能够创造附加价值的能力来获利的一种非常纯粹的方法。但无论你怎么做这种多空的方式，我们一定要保证你的投资组合行为可控性，这是非常重要的一点，要做到这一点，要建立很多的投资基础设施。 

这里我们做了一个基于融券业务的股票多空对冲基金例子，我们同时做多在做多的同时我们做了一个空，做两个投资组合，你可以做20支，可以做40支，多的情况下在外国市场可以加起来400到600支股票的样子，是非常分散的一个投资组合。投资组合的总回报率也很简单，做多的减去做空的回报率，你一定要保证投资组合层面上回报率一定是正数，需要很好的基础设施的支持。 

这个图是04年5月份我们向国务院有关部门提交的一个关于我国导入卖空机制的政策建议书，这是2000年5月底到2003年9月底的一个测试结果，当时的市场是一个什么样的市场？当时的市场是一个熊市，我们拿上证的综合指数来示意，这个期间我们的累积回报率是怎样的？我们测算的股票是1000支股票，彻底地测算，对市场有一个非常准确、明确的答复。在三年半的时间里我们得到了80％的回报率，总的风险只有不到14％，当时市场的风险有40％或者更多一点。通过这种做多做空的形式，把市场的风险规避掉了。可以看到上正综合指数这个图的话，可以发现这两个图基本上没有关系。即便在我们国家，也可以做多做空，而且达到一个比较好的战略。换句话说，我们现在做这个投资战略中不做短线，我们对我们的投资者说我们日间是不交易的，但我们一定会赢，而且赢得很稳重。这样一来的话，我们基本得出一个结论即便你在熊市里面，只要导入做空机制，不管期货还是融券，我们一定会给我们投资者回报，我们的经济仍然呈现出这种投资的机会。 

第三个例子是指数套利对冲基金。它同时对现货和期货持仓，从相关市场进行套利。如果你想追求α的话，你要做公司收益、红利、经济环境的预测，这个过程对计算机系统的要求比较高，个人投资者或者是一般的小的私募基金，恐怕没有办法去做这个事情。 

最后我简单说一下即便是你导入了股指期货和融资融券，市场秩序和非市场风险应该怎么做？我觉得无论如何怎么规避市场风险，信用风险总是存在的，但是这个市场对信用风险实际上是一个明确的标准，对于行为准则、行为自律这方面，大家有着最低的要求，这次股市大跌就是一个非常明确的标志，就是这个市场不可以欺骗，这个市场不可以玩弄，所以我们应该尽快建立市场与政府沟通的可信赖的渠道。市场不可以玩弄，市场不可以欺骗，不是任何人都可以跟市场沟通的，你对市场不负责，就是伤害经济，就是伤害投资者，就是犯罪。我们看发达市场的话，跟市场沟通的官员、发言人都有一定的资历，他们在和市场沟通的过程中都有非常高的专业技能和道德水平。最后我呼吁政治家、政府、市场参与者、学者以及媒体一起来维护市场的秩序，规避非市场的风险，即便你导入了股指期货，即便你导入了融资融券，你仍然还有一些非市场风险，让我们一起来做，把这个市场做好，让我们的市场长期牛市，让我们的投资者多赚点钱，谢谢！