专题：杠杆收购中国元年
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管理层有关加快企业并购重组的声音，最近不绝于耳，在这些声音背后，是中国股票市场一片萧条。

上市公司股价及市值下滑，无疑为收购者提供了收购良机，加上全流通的逐步实施，新一轮并购狂潮也许很快会在股票市场井喷。哪些上市公司最有可能被并购？在1600多家A股上市公司中，我们通过多项指标的综合分析，筛选出了最可能被并购的27家上市公司。

两个筛选指标

最有可能被并购的上市公司需要满足两个条件：一是并购的可行性，亦即难易程度；二是具备并购的价值，而不是成为并购者的包袱。

照此分析，一桩并购交易能否成功，股权结构往往是首要的考虑因素。通常来说，大股东持股比例低、持股分散、流通市值占总市值比例较大的上市公司更容易成为被收购的目标。

如果第一大股东持股比例较高，对被收购行为抵触，收购便难以实现；若大股东股权集中，几大股东很容易联合起来对抗收购；而假若第一大股东持股比例较小，加上股权分散、流通比例大的条件，在市场化的收购方式下，收购方仅需从二级市场上买入少量股票便可成为实际控制人。

此外，股本规模与公司收购也有一定的关系，通常，总股本相对较小的公司比较容易控制，从而有较高的被收购概率。

人们总是希望用最少的钱办最大的事，并购成本成为并购方的一大考虑因素，也是并购难易程度的另一表现。因此，我们在研究过程中，选取第一大股东持股市值作为并购成本的考察指标。

除并购难易程度这一因素外，物有所值及并购后的发展是并购方另一考虑因素。若被并购方债务沉重且盈利能力差，收购后会成为包袱。因此，负债较轻、盈利能力较强的公司更受收购者青睐。

我们选取了资产负债率、净资产收益率及净利率增速来反映上市公司的质量，并以PB(市净率)作为上市公司估值水平的考量指标，以此考察公司的收购价值。

最可能成壳资源的ST公司

买壳上市是并购的一种特殊形式，连年亏损、濒临退市的ST公司无疑给市场提供了丰富的壳资源。

ST公司的债务普遍比较重，ST板块的资产负债率达到88.26%，很多ST公司已经资不抵债。根据我们的指标，我们剔除了资产负债率高于ST板块整体水平(即88.26%)的公司，同时把2008年前三季度亏损及净资产收益率为负数的ST公司剔除在外。由于市净率较低的公司并购价值较大，ST板块平均市净率为3.4倍，因此，我们只选取市净率小于这一水平的公司。

此外，考虑到ST公司很可能面临退市，出售壳资源是他们一个不错的选择，且借壳或买壳并购重组通常以股权协议转让方式进行，很多时候又有地方政府参与，因此，我们忽略了股权结构这一指标。

经过筛选后，剩下10家ST公司符合我们的要求。这10家公司分布在电子元器件、房地产、纺织服装、公用事业、交运设备、食品饮料、医药生物、有色金属及综合业，其中，医药生物业有两家公司。

根据2008年三季度数据，其中8家公司第一大股东持股比例低于30%，只有ST吉炭及ST安彩第一大股东持股比例超过这一比例，分别为50.35%及39.12%。截至12月22日，10家ST公司第一大股东平均持股市值为2.77亿元，其中最低的是ST派神的1.05亿元，最高的是ST吉炭的6.11亿元。规模方面，*ST梅雁总股本达到18.98亿股，而*ST潜药的总股本只有1.25亿股。

从公司质量看，根据Wind数据计算，虽然这10家公司2008年前三季度均实现盈利，但只有*ST梅雁及*ST潜药净利润实现了增长，分别同比增长193.46%及63.08%。*ST江泉、ST吉炭及ST迪康则实现扭亏。

最可能被并购的非ST公司

由于对一家上市公司超过30%的股权收购需要发出全面收购要约，因此，对非ST上市公司，我们首先按照第一股东持股比例低于30%这一指标进行筛选，共有549家上市公司进入我们的样本。

如前所述，收购方会考虑收购的难易程度及成本。由此，我们剔除流通比例低于50%的上市公司，并把第一大股东持股市值高于15亿元的公司排除在外。

在公司质量方面，所有上市公司2008年前三季度净利润增速为9.5%，我们剔除了同期增速低于这一水平的上市公司。由于每个行业的资产负债率处于不同水平，不能单纯从资产负债率的高低来衡量上市公司的负债风险，我们把资产负债率低于行业水平的上市公司剔除。此外，所有A股上市公司市净率平均为2.95倍，我们以此为标准，剔除市净率高于这一水平的上市公司。

剩下的77家上市公司中，我们综合考虑前10大股东的股权分散程度及持股股东的性质、所处行业等因素，最终筛选出17家最有可能被并购的上市公司。这些公司主要分布在房地产、化工、机械设备、建筑建材、农林牧渔、商业贸易、信息服务、信息设备及医药生物行业，其中医药生物及机械设备业各占3家。

在这17家公司中，第一大股东持股比例在8%~27%之间，平均为20.69%。其中，正虹科技达到27.02%，中炬高新仅为8.78%。截至12月22日，这些公司第一大股东持股市值普遍低于10亿元，仅山推股份一家在10亿元之上，为14.61亿元。浙江震元第一大股东虽然持股比例达22.53%，但持股市值仅为1.54亿元，倘若并购该公司，所需资金较少。

此外，这些公司总股本规模均小于10亿股，规模最小的鑫茂科技总股本仅为1.23亿股，而所有A股上市公司平均总股本超过15亿股。同时，这17家上市公司的流通比例均高于70%，其中罗牛山、祁连山、尖峰集团及中炬高新的流通比例均高于90%，几近实现全流通。

这17家上市公司质量相对优良。资产负债率高于60%的仅有祁连山一家，但其所处的建筑建材行业资产负债率达到71%。17家公司中有6家公司的资产负债率低于40%，“包袱”较轻。

在2008年经济增速放缓背景下，这些公司前三季净利润增速多数高于40%，盈利能力较强。此外，这些上市公司市净率在1倍~2.9倍之间，福星股份市净率仅为1.07倍，收购价值较大。