悖论

凡事总有两面性。央行通过上调存款准备金锁定流动性的同时，可能会令股份制中小银行暂时 “失血”；尤其是年底正值银行资金回笼之际；譬如，11月末的第五次上调就让一些城商行的资金面吃紧，令银行间拆借利率走高；第六次上调更令其“抓狂”。

此外，据消息人士透露，国家发改委目前正在加大企业债券的审批力度，比如希望以过去两倍的速度加快企业债发行，旨在回收流动性，防通胀。

但其中的悖论是，由于债市供过于求，加之加息预期笼罩着市场，当前机构投资债市颇为谨慎，短段品种收益率上行明显。因此，短期寄希望债市扩容，回收流动性尚存不确定性。

陈炳才说，吸收流动性的前提是已经结汇的人民币，因而整个货币政策应围绕如何解决外汇占款投放问题为核心。

“中国不能以传统理论对待通胀以及流动性，不妨逆市而为，比如稳定利率、收缩汇差预期与利差，短期之内尽快消除升值预期，此外通过投资促进经济增长，建立社会配套保障制度等。”陈炳才解释。

不言而喻，回收流动性、加息预期等均透露出货币政策转向的信号。正如野村证券认为2011-2012年经济面临的主要上行风险是CPI通胀上涨和资产价格再通胀风险，决策者在明年可能大幅收紧政策。

事实上，对于中央提出的稳健货币政策，业界人士的理解略有不同。在摩根大通中国区首席经济学家王黔、以及连平看来，是中性偏紧；但人民大学经济学院副院长刘元春认为中性就是不行使新的刺激，稳健给出一个“弹性”的边界。

“稳健就是货币发行对经济增长不构成明显的刺激作用，使得总供给和总需求大致平衡，不会出现加速通胀的效果。”刘元春说。

热钱魔咒

“倘若人民币升值过快，将无法避免热钱大量涌入我国，而届时我国防范措施未能到位的话，恐怕金融危机离我们就不远了。”一位商务部官员说。在他看来，出口企业最不能容忍就是人民币一次性升值。

据上述商务部人士测算，9月份热钱流入规模高达1200亿，是8月份的两倍之多。兴业银行鲁政委预计接下来的11月、12月新增外汇占款3000亿。由此，也昭示热钱呈持续流入趋势。

但是，央行短期对策之一的人民币渐进式升值预期又给了热钱涌入的最好借口。上述中信银行高层认为，加息不至于造成热钱大量流入，真正原因还是升值预期。

那么，为何央行不能管理好升值预期呢？比如增加透明度？

央行接近人士说，央行其实需要有一些神秘感，否则货币政策的意义就不大了；而预期管理亦是央行的重要职责；但目前现状下，只是有完善预期管理的想法。

上述央行接近人士坦言，虽热钱流入增加了政策制定的难度，比如加息，但货币政策不应被“热钱”所束缚。

刘元春认为，央行不加息主要是没有准备好。其中之一是热钱因素，从10月份看，加息对热钱影响较大。但“热钱又是不可控制的，目前大家不知道热钱到底有多少，引发多大震荡，以及经济成本是多大？”刘元春反问。

连平也认为前段时间，中国在十天之内两次调高准备金利率，主要就是对冲流动性。更甚者，由于中国仍保持9%-10%的经济增长率；资产价格具大幅度上涨潜力；人民币长期升值预期，利差可能进一步扩大；“中国对于国际资本的吸引仍非常强烈。”连平说。