次债，无法扔掉的不定时炸弹

经济观察报记者孙健芳 颜至宏目前身份是香港科技大学商学院客座财务学系教授，在2005年，他进入了台湾地区最大的金融公司——台湾国泰金融控股股份有限公司(CFH)，并在2005年到2006年期间担任公司副风控长。

从2005年开始，次级抵押贷款证券就大量地进入台湾，到2007年，台湾很多金融公司大量购入各类次级债衍生产品，从而给公司业务带来巨大风险，而此时，唯一能够逃脱只有那些善于计算风险的企业。

次债产品进台湾

颜至宏回忆，从2005年开始，美国次级债的衍生产品就大量进入台湾。

一般情况下，销售次级债产品的机构多是欧洲或美洲的投资银行。如同所有公司的销售人员一样，金融产品的销售人员也习惯于往产品里面灌水。“这时候，如果金融机构本身没有很强的计算能力，加上信息不对称，就没有办法把销售人员灌注的水分给挑出来，这样，金融产品销售人员就可以很轻松地把很便宜的东西以较高的价格卖给你。”颜至宏说。

当时，国泰金控有一个很强的团队，颜至宏称呼团队的员工为小朋友，这些小朋友大概有二三十个，他们专门做固定收益定价分析。

这时，任何人到国泰金控推销金融产品，推销员就成为小朋友们的交易对手。

他仍能回忆起在2005年到2006年的一些案例，当时一家欧洲投资银行到国泰金控卖一款金融衍生产品，当时公司定价部门觉得这家投行的定价有问题，于是就把这家投资银行所有的定价资料抓了过来，重新计算，结果发现，基于这些资料做出的定价比投行讲的价格有相当大的差距。

“所以，银行怎么样来建立计量金融的能力，实际上是防范金融风险很重要的一环。”颜至宏做个小结。

但光有金融计价能力还不够，如何获取第一手资料也很关键。

国泰金控要有一手的资料去了解美国各大银行的违约率，为了及时获得这些资料，金融机构需要付出一些成本的。

当时，美国有个专门做这类数据分析的公司，他们把美国银行的次级贷款违约率都统计出来，并定时公布，国泰金控就购买了这家公司的资料。

泡沫在积聚

有了第一手资料做持续、客观的分析，在2006年，国泰金控的员工发现，美国房地产泡沫正在积聚。

大量的次级抵押房贷证券背后是房价单一、持续的上涨，从2003年到2006年，房价已经连涨三年。到了2006年，国泰金控开董事会时,开始觉得美国的房地产价格太高，而且，这种不合理的涨幅背后没有什么支撑的力量。

“跟国内一样，当你冲到某一个程度的时候，你会觉得泡沫开始形成了。”颜至宏回忆，当时我们就认为到了房地产的拐点，所以这方面的投资变得比较保守。

一些数据也在暗示着潜在的金融危险在发生。

对于一个银行来说，安全的违约率，即银行一般能够承受的违约率大约在2%、3%。如果银行违约率比2%、3%还高，就表示说你可能会亏损，如果说到了百分之二十几，基本上就亏定了。

从2001年开始，美国银行的房贷违约率一路都超过5%，表现明显是前5大银行，分别是Fre－mont、Countrywide、Longbeach、Wellfargo、Newcentry。这些银行在2001年贷款违约率是13%、14%，后来有段时间下来了，但很快又上去，之后就再没有低于10%。到2007年9月，美国最大5家抵押贷款银行中有3家违约率达到15%，剩余一个是25%，一个是30%，平均为20%左右。

“这个贷款抵押曲线是一个很精彩的曲线。”颜至宏感叹。

观察到这些现象，国泰金控内部已经意识到危险，在2006年的4月之后，公司就没有再买次级抵押贷款产品。

抱着不定时的炸弹

从2005年到2006年，国泰金控购买的次级抵押债券产品的额度以人民币来计在200亿左右，主要购买时间在2006年前，因为当时回报比一般的债券要高。

但从2006年公司就不再买新的，原先持有的旧的次级抵押债券产品只能慢慢让它到期了，尽量把仓位控制到不太大的规模。

在台湾，其他一些金融公司就没有这么幸运。

比如中华开发金控、永丰金控等公司虽然本身投资并不高，但都买了很多的次级债产品，对这些公司来说，最后造成的损失可能就会较大。

到了2008年2月份，情况还在恶化，美国总体房地产抵押贷款违约率基本达到25%左右，考虑到2003年、2004年基本上情况比较好一点，次级抵押贷款市场的情况开始一步步走到最坏的结果。

每个人都想把这个炸弹扔掉！

但基本上是没有办法扔掉。

“基本上就说你抱了这个炸弹以后你就希望不要被挂掉。”能够回避的方法有：一是看能不能找另外一家金融机构去接手；要不然，你就看看合约里面有没有什么东西，因为不同的产品购买时有不同的合约，有些合约说你可以赎回，有些必须要等五年、七年或者更长时间的持有到期，如果是持有到期，在这个持有期里面，你就等于说抱了一个不定时的炸弹，没有什么方法可以做。

再不然，就要找到一个很快的方法把这个风险转嫁出去，比如从当时卖给你这些银行的合约里面找到一些漏洞，比方说对方是不是有些风险没有提示到，如最近花旗银行卖很多东西时，在风险揭露方面并不是很完整，所以有很多银行回过头来告他。

“可是现在我的感觉是越来越难了。”颜至宏说。