要点：

●消费修复继续，GDP增速走势平稳

●政策驱动与外部压力并存，工业产出平稳增长

●政策推动，社零增速或小幅上涨

●外部冲击企业观望，投资增速或继续小幅下降

●外部环境冲击，出口增速或小幅下降

●低基数效应，进口额降幅或有收窄

●供给相对充裕，CPI增速低位前行

●外部冲击叠加高基数效应，PPI降幅或进一步扩大

●市场预期仍存不确定性，信贷规模同比少增

●宽松政策叠加低基数，M2同比增速温和上涨

●减税法案增加降息预期，人民币汇率或震荡升值

内容提要

2025年第二季度，经济走势平稳，高技术产业发展较快，带动整体经济修复，消费、外贸需求小幅上涨，但消费内生动力依然相对不足，有待进一步修复，房地产投资下行压力依然较大，预计2025年第二季度GDP同比增长5.5%，较2025年第一季度上涨0.1个百分点，高于2024年同期。

供给端

工业增加值：在“稳增长”政策延续的背景下，基数效应、基建投资和内需刺激将支撑2025年6月工业增加值增速保持相对稳定。然而，中美贸易摩擦、原材料价格波动和企业利润下降对工业生产形成一定抑制。综合考虑，预计2025年6月规模以上工业增加值同比增长5.6%，较上期略有回落。

需求端

消费：一方面，得益于政策推动，2025年“两新”扩围促进了国内消费增长；另一方面，外部环境趋紧，全球经济承压，间接对国内居民收入、就业预期产生影响，抑制当前消费。预计2025年6月社会消费品零售总额同比增长6.5%，较前期上涨0.1个百分点。

投资：《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》长期利好投资，制造业投资释放扩张信号，但受外部环境波动影响，当前部分企业处于惜金观望状态，叠加经济结构调整，传统产业产能去化，投资需求承压依旧。预计2025年1—6月固定资产投资同比增长3.6%，较前期下降0.1个百分点。

出口：国别出口结构变化，对“一带一路”沿线国家及地区的出口增速持续上涨，是当前对外贸易的主要支撑，受特朗普政策不确定性影响，全球经济下行预期增加，但在高关税冲击下中欧贸易阶段性回暖，高端制造业出口相对高速增长，箱包等传统商品出口持续下滑。预计2025年6月出口金额同比增长3.4%，较前期下降1.4个百分点。

进口：本月一方面，存在低基数效应，抑制进口额降幅进一步收窄；另一方面，特朗普政府的不确定性，对进口产生冲击，叠加中国国内房地产市场产能去化继续，抑制了对钢铁、煤炭等大宗商品的需求，预计2025年6月进口金额同比增长-0.9%，较前期上涨2.5个百分点。

价格方面

CPI：高频数据显示，当前部分食品价格增速小幅上涨，但国内居民消费品整体供给充裕，叠加外部环境复杂多变，经济承压，拉低CPI增速，预计2025年6月CPI同比增长0.0%，较前期上涨0.1个百分点。

PPI：当前外部环境复杂，全球经济下行压力加大，总需求收缩，抑制国际大宗商品价格上涨，国内产业结构调整，房地产等传统产业产能去化继续，减少对钢铁、煤炭的需求，叠加高基数效应，预计2025年6月PPI同比下跌3.5%，降幅较前期扩大0.2个百分点。

货币金融方面

人民币贷款：在新一轮稳增长政策发力下，尤其是适度宽松的货币政策、政府刺激措施的协同作用，叠加2024年低基数效应，预计2025年6月新增人民币贷款存在支撑。然而，工业利润下滑、全球经济不确定性及地方债务管理压力可能对新增贷款形成一定制约。综合考虑拉升与压低因素，预计2025年6月新增人民币贷款为15000亿元，同比少增6300亿元。

M2：尽管宽松货币政策和财政刺激为M2提供支撑，但是外部经济压力、企业居民谨慎行为限制了增速上行空间。综合考虑，预计2025年6月末M2同比增长7.8%，较5月末回落0.1个百分点。

人民币汇率：中国经济、社会相对稳定，特朗普的减税法案增加了市场对美联储即将降息的预期，6月瑞士央行再度降息，进一步佐证了全球降息潮的来临，近期美债、美股的上涨，阶段性利多美元指数，预计7月人民币兑美元汇率或在7.10～7.25区间震荡升值。

正 文

GDP部分：消费修复继续，GDP增速走势平稳

预计2025年第二季度GDP同比增长5.5%，较前期上涨0.1个百分点，较2024年同期高0.8个百分点左右。

从拉升因素看，二季度经济走势平稳，高技术产业发展快速。供给端，1—5月工业增加值同比增长6.3%，高于2024年同期0.1个百分点，其中高技术产业9.5%，分别高于去年同期、全部工业增速0.8、3.2个百分点。需求端，除投资增速小幅下降外，消费、外贸增速均有不同程度的上涨，1—5月固定资产投资同比增长3.7%，低于2024年同期0.3个百分点；消费需求走势平稳，修复继续，1—5月社会消费品零售总额同比增长5.0%，高于2024年同期0.9个百分点；二季度尽管受美国高关税冲击，全球贸易收缩，但中国对外出口结构调整，尤其增加了与“一带一路”沿线国家的贸易往来，1—5月出口总额同比增长6.0%，高于一季度0.3个百分点，高于2024年同期3.3个百分点。

从压低因素看，一方面，房地产投资增速依然位于底部，压力依然相对较大，1—5月房地产投资同比下降10.7%，降幅较一季度及2024年同期均有扩张；另一方面，尽管消费额增速小幅上涨，但剔除政策推动的消费额增速未见明显企稳迹象，1—5月服装鞋帽针织品、化妆品类消费额同比增长3.3%、4.1%，位于历史同期的底部。

综合而言，第二季度经济走势平稳，高技术产业发展较快，带动整体经济修复，消费、外贸需求小幅上涨，但消费内生动力依然相对不足，有待进一步修复，房地产投资下行压力依然较大，预计2025年第二季度GDP同比增长5.5%，较2025年第一季度上涨0.1个百分点，高于2024年同期。

工业增加值部分：政策驱动与外部压力并存，工业产出平稳增长

预计2025年6月中国规模以上工业增加值同比增长5.6%，较上期下降0.2个百分点。

从拉升因素看，第一，宏观政策持续发力支撑工业生产。2025年二季度地方专项债发行节奏加快，3月已超1.2万亿元，资金投向基建、能源和城市更新领域。6月基建投资预计继续支撑采矿业和制造业。2025年“适度宽松”基调延续，降准降息降低企业融资成本。第二，基数效应提供支撑。2024年6月工业增加值同比增长5.3%，低于2024年平均水平（5.8%）和2025年5月的5.8%。较低的基数为2025年6月增速提供一定正向支撑，缓解大幅下滑压力。第三，以旧换新计划刺激消费品制造需求。2025年新能源汽车补贴、家电以旧换新等政策持续落地，提振消费品制造业需求。6月正值年中促销旺季，消费品制造和下游产业链（如电子信息、轻工业）有望受益，间接拉动工业增加值。

从压低因素看，第一，外部经济压力持续存在。中美贸易摩擦加剧，美国对华20%关税已于2025年4月生效，导致出口增速放缓。6月出口导向型行业（如电子产品、纺织品）可能继续承压，拖累工业生产。此外，全球经济复苏乏力，地缘政治紧张和美元走强增加企业融资成本，进一步抑制外向型企业产出。第二，企业利润持续下降抑制产出。2025年5月工业企业利润同比下降9.1%，累计前五个月下降1.1%，反映利润空间压缩。这可能降低企业扩大生产的积极性，特别是在成本敏感型行业（如钢铁、建材）。

综合而言，在“稳增长”政策延续的背景下，基数效应、基建投资和内需刺激将支撑2025年6月工业增加值增速保持相对稳定。然而，中美贸易摩擦、原材料价格波动和企业利润下降对工业生产形成一定抑制。综合考虑，预计2025年6月规模以上工业增加值同比增长5.6%，较上期略有回落。

消费部分：政策推动，社零增速或小幅上涨

预计2025年6月社会消费品零售总额同比增长6.5%，较1-2月上涨0.9个百分点。

从拉升因素看：第一，政策推动稳消费。2月10日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，研究提振消费有关工作，指出“提振消费是扩大内需、做大做强国内大循环的重中之重”，要“推动大宗消费更新升级，加大消费品以旧换新支持力度”。受政策推动家用电器等大宗消费品消费或进一步上涨，带动整体消费额增速上行。2025年以来，家用电器和音像器材类、文化办公用品类、通讯器材类消费额保持在“20%”以上的高速增长。

从压低因素看：4月以来，受特朗普高关税政策冲击，全球经济承压，间接对国内居民就业、收入预期产生影响，抑制当前消费增速的上涨。尽管2025年一季度人均可支配收入增速较2024年上涨0.2个百分点，但整体依然位于历史底部区间，大幅低于2019年同期3.2个百分点，持续低迷的居民收入增速，抑制了居民消费需求扩张。

综合而言，一方面，得益于政策推动，2025年“两新”扩围促进了国内消费增长；另一方面，外部环境趋紧，全球经济承压，间接对国内居民收入、就业预期产生影响，抑制当前消费。预计2025年6月社会消费品零售总额同比增长6.5%，较前期上涨0.1个百分点。

投资部分：外部冲击企业观望，投资增速或继续小幅下降

预计2025年1—6月固定资产投资同比增长3.6%，较1—5月下降0.1个百分点。

从拉升因素看：进一步扩围“两新”政策，政策推动二产投资增速或继续高速增长。2025年1月国家发改委、财政部联合发布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，从更新领域、贷款补贴、项目评估以及具体扩围项目等方面加力扩围实施设备更新。第二，科技农业强国，农机设备更新，第一产业投资增速提升。2025年中央一号文件《关于进一步深化农村改革扎实推进乡村全面振兴的意见》也指出，“推动农机装备高质量发展，加快国产先进适用农机装备等应用开发，推进老旧农机报废更新”。2025年1—5月第一产业投资同比增长8.4%，较2024年同期上涨5.4个百分点。

从压低因素看：第一，外部环境波动，企业处于观望状态。4月随着特朗普所谓“对等关税”行政命令的签署，全球贸易受到冲击，叠加地缘风险的外溢，间接对国内企业产生影响，使得部分企业处于观望当中，抑制投资增速的上涨。第二，经济结构调整，传统产能收缩，利润空间减小，抑制企业扩大再生产。

综合而言，《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》长期利好投资，制造业投资释放扩张信号，但受外部环境波动影响，当前部分企业处于惜金观望状态，叠加经济结构调整，传统产业产能去化，投资需求承压依旧，预计2025年1—6月固定资产投资同比增长3.6%，较前期下降0.1个百分点。

出口部分：外部环境冲击，出口增速或小幅下降

预计2025年6月出口金额同比增长3.4%，较前期下降1.4个百分点。

从拉升因素看：第一，受美国高关税影响，中国对外出口国别结构变化明显，近期中欧贸易增长显著，同时占中国对“一带一路”沿线国家及地区的出口额增速持续上涨，是当前中国出口的主要支撑，1—5月中国对“一带一路”国家和地区出口额同比增长9.2%，高于出口总额增速3.2个百分点。第二，具体商品方面，机械及运输设备类出口依然保持相对较高增速，其中汽车、集成电路、船舶等为两位数出口额增速，带动全部出口增速上行。

从压低因素看：第一，受当前特朗普政策不确定性的冲击，美国、欧盟等主要国家经济出现波动，抑制2025年全球经济的增长，利空出口。3月17日，经合组织将2025年世界经济增长预期由3.3%下调至3.1%。第二具体商品方面，服装、鞋帽、箱包等传统主要出口商品则呈下降趋势。

综合而言，国别出口结构变化，对“一带一路”沿线国家及地区的出口增速持续上涨，是当前对外贸易的主要支撑，受特朗普政策不确定性影响，全球经济下行预期增加，但在高关税冲击下中欧贸易阶段性回暖，高端制造业出口相对高速增长，箱包等传统商品出口持续下滑。预计2025年6月出口金额同比增长3.4%，较前期下降1.4个百分点。

进口部分：低基数效应，进口额降幅或有收窄

预计2025年6月进口金额同比增长-0.9%，较前期上涨2.5个百分点。

从拉升因素看：本月存在相对低基数效应，受其影响进口额降幅或有收窄。2024年6月进口额同比增长-2.3%，较2024年5月下降4.1个百分点，对本月形成明显的低基数效应，或抑制进口额降幅扩大。

从压低因素看：第一，特朗普政府的不确定性，尤其是高关税政策，对全球经济产生冲击，增加全球产业链断裂风险，抑制中国进口增速上涨。第二，中国经济结构调整，房地产等传统产业处于产能去化阶段，降低了中国对钢铁、煤炭等大宗商品的进口需求。

综合而言，本月一方面，存在低基数效应，抑制进口额降幅进一步收窄；另一方面，特朗普政府的不确定性，对进口产生冲击，叠加中国国内房地产市场产能去化继续，抑制了对钢铁、煤炭等大宗商品的需求，预计2025年6月进口金额同比增长-0.9%，较前期上涨2.5个百分点。

CPI部分：供给相对充裕，CPI增速低位前行

预计2025年6月CPI同比增长0.0%，较前期上涨0.1个百分点。

从拉升因素看：食品价格增速继续上涨是主要拉升因素。通过对商务部监测的食品价格数据跟踪发现，截至6月20日，水果价格较5月环比增速的平均值为-2.2%，明显高于2024年同期的-6.3%，蔬菜、鱼类价格环比均值也是高于2024年同期，牛、羊肉价格环比也均高于2024年同期。

从拉低因素看：一方面，国内供给相对充裕，是导致当前CPI增速持续低位前行的主要因素；另一方面，外部环境复杂多变，经济承压，影响其就业、收入预期，抑制整体价格增速上涨。

综合而言，高频数据显示，当前部分食品价格增速小幅上涨，但国内居民消费品整体供给充裕，叠加外部环境复杂多变，经济承压，拉低CPI增速，预计2025年6月CPI同比增长0.0%，较前期上涨0.1个百分点。

PPI部分：外部冲击叠加高基数效应，PPI降幅或进一步扩大

预计2025年6月PPI同比下跌3.5%，降幅较上期扩大0.2个百分点。

从压低因素看，第一，高基数效应，2024年6月PPI同比下降0.8%，降幅较2024年5月收窄0.6个百分点，对本月形成明显的高基数效应；第二，当前外部环境进一步复杂，4月以来的特朗普关税冲击全球经济，全球总需求相对收缩，拉低国际大宗商品价格，对国内形成输入性价格下降；第三，内经济结构调整，房地产等传统产业仍处于产能去化阶段，对铁矿石、煤炭等大宗商品需求相对收缩，抑制工业品价格上行。

高频数据显示，6月上游主要工业品价格呈普遍下跌，无论天然气还是国内的钢铁、煤炭等价格均呈不同程度的下跌。6月中上旬，流通领域黑色金属价格环比下降2.2%、天然气、煤炭价格分别环比下降4.3%、4.9%，建材、林业等价格均呈不同程度的环比下降。

综合而言，当前外部环境复杂，全球经济下行压力加大，总需求收缩，抑制国际大宗商品价格上涨，国内产业结构调整，房地产等传统产业产能去化继续，减少对钢铁、煤炭的需求，叠加高基数效应，预计2025年6月PPI同比下跌3.5%，降幅较前期扩大0.2个百分点。

新增人民币贷款：市场预期仍存不确定性，信贷规模同比少增

预计2025年6月新增人民币贷款为15000亿元，同比少增6300亿元。

从拉升因素看，第一，宽松的货币政策支撑信贷增长。2025年中国货币政策基调已明确为“适度宽松”，旨在通过降准降息等措施保持流动性充裕并促进经济增长。根据中国央行2025年货币政策优先事项，人民银行在2025年初宣布实施适度宽松的货币政策，并于5月将一年期和五年期贷款市场报价利率（LPR）分别下调10个基点至3.00%和3.50%。此外，2024年两次降准释放约2万亿元长期流动性，叠加2025年初多次提及“择机降准降息”，预计6月流动性环境将进一步宽松。第二，政府刺激措施支持经济复苏。2025年政府推出第三轮刺激计划，重点支持基础设施建设和消费需求。这些措施通常需要通过银行贷款融资，特别是在6月年中预算执行和项目启动的关键时期，预计将显著拉动信贷需求。第三，低基数效应支撑。2024年6月新增人民币贷款为21,300亿元，较2023年的30,500亿元下降约30%，主要受当时国内需求疲软和制造业活动收缩影响。

从压低因素看，第一，工业利润下滑抑制投资需求。2025年前五个月工业利润同比下降1.1%，反映工业部门盈利能力减弱。这可能导致部分企业减少投资计划，进而抑制中长期贷款需求，对6月新增贷款形成一定制约。第二，全球经济不确定性影响企业信心。尽管5月达成贸易休战协议，但全球经济复苏乏力及潜在的贸易摩擦风险仍可能影响企业信心。第三，地方债务管理压缩融资需求。2025年地方债务化解政策全面落地，包括隐性债务化解、专项债规范和债务置换。

综合而言，在新一轮稳增长政策发力下，尤其是适度宽松的货币政策、政府刺激措施的协同作用，叠加2024年低基数效应，预计2025年6月新增人民币贷款存在支撑。然而，工业利润下滑、全球经济不确定性及地方债务管理压力可能对新增贷款形成一定制约。综合考虑拉升与压低因素，预计2025年6月新增人民币贷款为15000亿元，同比少增6300亿元。

M2：宽松政策叠加低基数，M2同比增速温和上涨

预计2025年6月末M2同比增长7.8%，较上期上升0.1个百分点。

从拉升因素看：第一，央行宽松货币政策显著提振M2。中国人民银行（央行）在2025年初明确“适度宽松”的货币政策基调，通过降准、降息和公开市场操作释放流动性。2025年4月央行降准0.25个百分点，释放约5000亿元长期流动性，旨在支持实体经济复苏。此外，6月央行通过逆回购操作继续注入短期流动性，降低融资成本，刺激信贷需求。第二，财政政策发力支撑内需。2025年政府持续推进特别国债和基建投资，重点支持“三大工程”（保障性住房、平急两用基础设施、城中村改造）。2025年一季度专项债发行规模超1.5万亿元，资金投向基建和民生项目，增加企业和居民现金流，间接拉动存款和M2增长。此外，财政刺激措施（如消费补贴和贸易支持计划）进一步提振内需，增强经济活动对货币供给的拉动作用。

从压低因素看：第一，外部经济不确定性。尽管2025年6月中美签署贸易协议，缓解部分贸易摩擦（中美确认贸易框架协议），但此前高关税已对出口造成影响。出口放缓和资本外流压力可能抑制流动性扩张，拖累M2增速。第二，企业和居民谨慎行为降低货币流通速度。在经济不确定性下，企业倾向于偿还债务而非扩大投资，居民则增加预防性储蓄。2025年一季度居民储蓄率升至35%，消费支出放缓。此外，中国工业利润5月下降9.1%显示企业盈利能力受压，抑制信贷需求。

综合而言，尽管宽松货币政策和财政刺激为M2提供支撑，但是外部经济压力、企业居民谨慎行为限制了增速上行空间。综合考虑，预计2025年6月末M2同比增长7.8%，较5月末回落0.1个百分点。

人民币汇率部分：减税法案增加降息预期，人民币汇率或震荡升值

预计2025年7月人民币兑美元汇率或在7.10～7.25区间震荡升值。

从拉升因素看：第一，中国经济、军事、科技大爆发，国家综合国际地位提升，提高了中国资产的吸引力，为人民币汇率自主稳定的走势提供了支撑。第二，宽松的财政政策增加了市场对美联储最终降息的预期。当地时间6月28日，美国参议院以51对49的票数比通过“大而美”法案的程序性动议，极大地增加了该法案通过实施的可能性，美国国会预算办公室表示，该法案的实施将使美国财政收入在未来10年减少3.6万亿美元，这将进一步增加美国的财政压力，需要宽松的货币政策给予配合，或增加对美联储降息预期。第三，全球迎来降息潮，利多人民币。6月19日，瑞士央行宣布最新货币政策决议，决定将政策利率下调25个基点至0%，符合市场预期，为2024年3月以来的第六次降息。

从压低因素看：6月中下旬，受美股、美债上涨影响黄金价格阶段性回调，美国资产的上涨，降低了此前市场对美国资产不确定性的预期，阶段性利多美元指数走势。

综合而言，中国经济、社会相对稳定，特朗普的减税法案增加了市场对美联储即将降息的预期，6月瑞士央行再度降息，进一步佐证了全球降息潮的来临，近期美债、美股的上涨，阶段性利多美元指数，预计7月人民币兑美元汇率或在7.10～7.25区间震荡升值。

北京大学国民经济研究中心简介：

北京大学国民经济研究中心成立于2004年。挂靠在北京大学经济学院。依托北京大学，重点研究领域包括中国经济波动和经济增长、宏观调控理论与实践、经济学理论、中国经济改革实践、转轨经济理论和实践前沿课题、政治经济学、西方经济学教学研究等。同时，本中心密切跟踪宏观经济与政策的重大变化，将短期波动和长期增长纳入一个综合性的理论研究框架，以独特的观察视角去解读，把握宏观趋势、剖析数据变化、理解政策初衷、预判政策效果。

中心的研究取得了显著的成果，对中国的宏观经济政策产生了较大影响。其中最具有代表性的成果有：（1）推动了中国人口政策的调整。中心主任苏剑教授从2006年开始就呼吁中国应该立即彻底放弃计划生育政策，并转而鼓励生育。（2）关于宏观调控体系的研究：中心提出了包括市场化改革、供给管理和需求管理政策的三维宏观调控体系。（3）关于宏观调控力度的研究：2017年7月，本中心指出中国的宏观调控应该严防用力过猛，这一建议得到了国务院主要领导的批示，也与三个月后十九大报告中提出的“宏观调控有度”的观点完全一致。（4）关于中国经济目标增速的成果。2013年，刘伟、苏剑经过缜密分析和测算，认为中国每年只要有6.5%的经济增速就可以确保就业。此后不久，这一增速就成为中国政府经济增长速度的基准目标。最近几年中国经济的实践也证明了他们的这一测算结果的精确性。（5）供给侧研究。刘伟和苏剑教授是国内最早研究供给侧的学者，他们在2007年就开始在《经济研究》等杂志上发表关于供给管理的学术论文。（6）新常态研究。刘伟和苏剑合作的论文《新常态下的中国宏观调控》（《经济科学》2014年第4期）是研究中国经济新常态的第一篇学术论文。苏剑和林卫斌还研究了发达国家的新常态。（7）刘伟和苏剑主编的《寻求突破的中国经济》被译成英文、韩文、俄文、日文、印地文5种文字出版。（8）北京地铁补贴机制研究。2008年，本课题组受北京市财政局委托设计了北京市地铁运营的补贴机制。该机制从2009年1月1日开始被使用，直到现在。

中心出版物有：（1）《原富》杂志。《原富》是一个月度电子刊物，由北京大学国民经济研究中心主办，目的是以最及时、最专业、最全面的方式呈现本月国内外主要宏观经济大事并对重点事件进行专业解读。（2）《中国经济增长报告》（年度报告）。该报告主要分析中国经济运行中存在的中长期问题，从2003年开始已经连续出版14期，是相关年度报告中连续出版年限最长的一本，被教育部列入其年度报告资助计划。（3）系列宏观经济运行分析和预测报告。本中心定期发布关于中国宏观经济运行的系列分析和预测报告，尤其是本中心的预测报告在预测精度上在全国处于领先地位。

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