“一小块儿希望钻石胜过整颗人造水晶”（2）

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发布日期：2008-03-14

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我们花了2500万美元来收购See’s，而它当时的销售额仅为3000万美元，税前收入还不到500万美元。接下来还需要投入800万美元运营资金。但结果，公司的税前资本收益率达到了60%。有两个因素有助于把运营所需资金控制在最低的水平上：首先，产品出售可以带来现金流；第二，生产和配送周期短，最大限度地缩减了库存。

去年See’s的销售额为3.83亿美元，税前收入为8200万美元。现在公司的运营成本是400万美元。这意味着从1972年到现在，我们只花了3200万美元进行再投资，就完成了这种平稳的规模增长和某种意义上不平稳的财务增长。

同时，税前收入总计已经达到了13.5亿美元。这些收入的全部，除了那3200万美元，全部被输送到伯克希尔（早期是布鲁奇普公司）。我们用税后的收益来收购其他具有吸引力的企业。就像亚当和夏娃发明了一项产生60亿人口的活动，See’s为我们开辟了更多的新财源。圣经的训诫“要生养众多”在伯克希尔得到了认真的履行。

在美国，像See’s这样的公司并不多。一般来讲，一个企业的利润从500万增至8200万美元，需要大约4亿美元的资本投入。这是因为成长中的公司不仅需要维持其销售增长的运营成本，还有大量的固定资产投入需求。

那种需要大量的资本投入来维持其增长的公司也许很容易证明是令人满意的公司。正像我们下面所要举的这个例子，从4亿美元的有形净资产上面获得8200万美元的税前收益，这看上去一点儿都不寒碜，但对于股东来说，这样的公司就和See’s相差甚远了。一个不依靠巨量资金投入就能获得持续增长的公司显然要更好一些。在这方面，可以问问微软和google。

一个可以称其为“优秀”而绝不是“伟大”的公司的例子是我们的飞安国际公司（FlightSafety）。这个公司为其股东分发的红利不比我知道的任何一家其他公司少，它同样也拥有其持续竞争优势：不去最好的飞行培训公司就像做手术也要找价钱最低的一样。

然而，这样的公司需要把大量的收入拿来进行再投资以维持其增长。1996年我们收购飞安国际公司的时候，它的税前年收入为1.11亿美元，在固定资产上的净投资为5.70亿美元。从我们收购那天开始到现在，资产折旧已经达到9.23亿美元。但资本支出已经达到了16.35亿美元，其中的绝大部分是用来配备仍在不断更新型号的飞机模拟器的。我们的固定资产，折旧后总价值为10.79亿美元。2007年的税前收入为2.70亿美元，同1996年相比增加了1.59亿美元。通过追加投资5.09亿美元，取得这样的成绩已经很好了，但对于我们来说显然远逊于See’s。

所以，从利润产出的大小，我们仅仅可以衡量一个公司是否优秀，而不能判断其是否卓越。这种高投入高产出，是大多数公司所面临的情况。例如，我们对公共事业公司的大量投资都是如此。未来十年，我们会从这些业务中赢得不小的回报，但同时也要投入大量资本才能做到这点。

现在来看看糟糕的情形。最差的一种公司是那种发展很快、并需要大量资本投入来维持其发展，但利润却少得可怜甚至根本赚不到钱的公司。想想航空公司吧，从怀特兄弟时代起，航空公司的持续竞争力就已经开始让人怀疑。实际上，一个有远见的资本家当时如果有机会登上小鹰号，为了他的后继者们好，他应该毫不犹豫把奥威尔打下飞机（注：1903年怀特·奥威尔首次驾驶小鹰号试航）。

从第一架飞机诞生那天开始，航空业对资本的贪得无厌就已经注定了。投资者们把大量的钱投入了这个无底洞，吸引他们的利润却有可能永远拿不到。

而我，很惭愧，也曾经做过这种傻事，那是在1989年，我决定让伯克希尔购买美国航空的优先股。支票上的墨迹还没干，这个公司就开始“螺旋式降落”，不久，我们的股票也见不到任何分红。但我们还算幸运，在另一个经济周期，航空业的乐观情绪集中爆发，我们得以抛出所有的股票，而且赚得盆满钵满。

接下来的10年里，这家公司遭遇了破产，而且是两次。

总结一下，考虑这三类“储蓄账户”，伟大的公司支付非常可观的利息，而且会随着时间不断地增长；优秀的公司如果你不断增加存款的话，利息也会很具吸引力；最后，糟糕的公司不但利息令人失望，你还要不断地掏钱来维持这种少得可怜的回报。………………………………

我得承认，不是顾问、董事会或者投资经理让我犯下面我要讲的错误的。借用网球术语，可称之为“非受迫性失误”。

本来，我差点搞砸了对See’s的收购。卖家开价3000万美元，我固执地坚持不高于2500万美元。幸运的是，他妥协了。否则，我可能放弃，当然那10.35亿美元也早进了别人的口袋。

在这种收购进行的同时，当时正在经营首府传播公司（CapitalCitiesBroadcasting）的汤姆·莫菲（TomMurphy）打电话来，提出以3500万美元的价格把达拉斯-福特沃尔斯NBC电视台卖给我。这个电视台属于首府传播公司收购的《福特沃尔斯》报，所以，在“相互持股”规则的限制下，莫菲不得不剥离掉这家电视台。

我知道电视台和See’s属于同一类型的公司，即基本上不需要大额资本投入而且前景一片光明。管理起来很简单，却能为股东带来丰厚的回报。

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