宏观调控试探性松动（2）

二、通货膨胀形势依然严峻，下半年加息的可能性比较大

数据显示，6月份居民消费价格总水平（CPI）同比上涨7.1%。其中，城市上涨6.8%，农村上涨7.8%；食品价格上涨17.3%，非食品价格上涨1.9%；消费品价格上涨8.9%，服务项目价格上涨1.5%。6月份，工业品出厂价格（PPI）同比上涨8.8%，原材料、燃料、动力购进价格上涨13.5%。在工业品出厂价格中，生产资料出厂价格同比上涨10.1%，生活资料出厂价格同比上涨4.8%。通货膨胀压力持续，近期略有缓解，但形势依然严峻。

从CPI的构成来看，食品价格的权重最大，高达34%。6月份粮食蔬菜等价格有所下降趋势，估计7-8月会保持缓慢下降趋势。但是由于种植成本提高、国际油料价格波动等因素影响，推动国内粮食价格上涨的因素仍存在，主要品种仍有上涨压力，不过国内政府承诺保证粮食价格的基本稳定。在世界范围内，随着人口增长、经济发展以及生物能源迅速发展的影响，世界粮食消费需求增长较快。这在长期会构成上涨压力。

此外，由于国际能源价格持续上涨，国内近期油电价格改革，油电价格的调整也会逐渐产生成本渗透效应。尽管能源价格对CPI的直接影响比重不足10%，但石油价格上涨首先会影响交通运输行业成本，而运输价格的渗透力很强，将直接带动生产资料成本和生活资料成本发生变化，这一切都将推动CPI和PPI上涨。无疑，未来通货膨胀的压力依然很大。

通胀在现代信用货币社会是一种货币现象，通过提高利率将大量流动性锁定在银行账户当中是治理通胀最有效的手段，这已为多个国家历史经验所证明。上世纪70年代的美国，遭遇了类似目前世界各国面对的难题：能源和农产品价格的迅猛上涨。当时的美国政府和企业由于担心加息对经济增长造成伤害，反对通过提高利率来抑制通货膨胀。但停止加息未能阻止经济衰退的脚步，反而使通货膨胀一度达到两位数，最终导致美国经济陷入“滞涨”。

另一方面，从我国历史经验上来看，加息也有利于遏制通货膨胀。如图3所示，80年代末以及90年代初，我国都遭遇了比较严重的通货膨胀，峰值都接近25%。而当时政府通过果断择机连续加息就非常有效遏制通胀势头。此外， 2007年初以来，我国一年期定期存款利率始终低于CPI（居民消费价格指数）已经长达17个月，而此现象必须要通过宏观调控加以修正。

图3：我国从1980年至2008的CPI与一年定存利率
 
数据来源：中国人民银行、国家统计局

回顾近半年的货币政策，央行已经连续5次上调了存款准备金率，而且最近一次还上调幅度还高达1%，可是今年上半年一次加息也没有。究其原因，主要是担心加息可能导致人民币的加速升值和热钱的涌入。近期来看，这种忧虑有所缓解。从我国实行浮动汇率以后，人民币对美元从2005年7月的8.279已经升值到现在的6.81,两年半时间内的快速升值使人民币对美元升值幅度已经达到一个阶段。这对于炒作汇率升值的热钱来说，人民币的吸引力明显下降。在近两个月， 5月末外汇储备余额达17969.6亿美元，5月当月新增403亿美元，6月末外汇储备余额达18088万亿美元，6月新增118亿美元，热钱流入明显减速，预期下半年规模将继续回落。

而从国际环境来看，7月初，欧洲央行宣布调高基准利率25个基点至4.25%，达到7年来的最高水平。欧洲央行表示此次升息决定是为了防止第二轮通胀效应以及抵抗中期的价格上涨压力，并再次重申保持中期物价稳定是欧央行的首要目标。在欧美央行的博弈中，欧央行率先加息使得加息周期提前。弱势美元会推高国际大宗商品价格，加剧全球通货膨胀，这对于各国经济都不利。尽管美国景气度不高，但在通货膨胀的压力下，美联储不排除下半年加息。随着经济全球化的深入，中国货币政策的独立性正在削弱，中国跟进加息的可能性加大。

因此，不难判断，在存款准备金率被推到一个历史新高的水平，而目前的利率水平与上一次通货膨胀发生时的利率水平尚存在较大差距，下半年央行起用加息手段进行紧缩性调控的可能性加强。